Economía 3.0, Nery Persichini

Reivindicando la idea de valor en las acciones

By On enero 31,17

Una nota en un diario con un enfoque erróneo para valuar acciones fue el disparador de esta columna. Hoy defiendo la noción de valor, la divorcio del precio y te muestro cómo elegir acciones retrasadas.

La jornada del viernes pasado arrancó con tranquilidad. Me preparé un café y me dispuse a leer el diario especializado El Cronista Comercial, como de costumbre. Pero ese clima de armonía e introspección cambió de forma abrupta cuando una nota en ese periódico me generó un desencanto mayúsculo.

No se trataba de una columna de opinión con una postura extrema. Tampoco era un comentario que aludiera a aspectos políticos o pasionales. Nada por el estilo…

El artículo en cuestión que me crispó, por el contrario, tenía la intención de ser objetivo. Recomendaba cuatro acciones que prometen duplicar su valor y que, según el autor, están muy baratas porque “valen menos de US$ 1”.

La noticia con el enfoque que me sacó de las casillas.

Los papeles sugeridos fueron Distribuidora de Gas Cuyana (DGCU2), Camuzzi Gas Pampeana (CGPA2), Inversora Juramento (INVJ) y TGLT (TGLT).

Las dos primeras empresas pertenecen al rubro energético, INVJ es un exponente del sector ganadero y TGLT es una desarrolladora inmobiliaria. Las 4 acciones se encuentran en el Panel General, fuera del alcance de los reflectores del Merval.

Aclaro que no me incomodaron para nada las apuestas puntuales mencionadas. Tampoco las opiniones de los analistas. De hecho, creo que la energía, la ganadería y el real estate son sectores muy atractivos para invertir a mediano plazo y por eso seguimos los seguimos de cerca con activos puntuales en Revancha Argentina.

Tampoco me llamó la atención que no se mencionaran los riesgos asociados de invertir en papeles que se operan realmente muy poco.  En una nota corta, puede que no haya espacio para aclarar que las recomendadas tienen muy baja liquidez. Esto quiere decir que puede ser muy difícil negociar (comprar o vender) los instrumentos en el futuro y, por lo tanto, el inversor está expuesto a mayores riesgos.

¡Pero lo que me resultó inadmisible de la nota fue el enfoque naive de considerar que las acciones están baratas porque “valen menos que un alfajor”! Mirar únicamente la cotización de mercado está en las antípodas de elegir acciones con valuaciones atractivas.

Y peor aún fue que los pobres argumentos que más abajo voy a rebatir convencieron a muchos. Las acciones mencionadas fueron las estrellas de la jornada del viernes pasado con subas de hasta 14% (aunque fueron beneficiadas por un bajo volumen en la bolsa local y viento a favor desde el frente internacional).

Todos estos condimentos me motivaron a escribir estas líneas y a reafirmar cómo elegir acciones según una definición más amplia de valor.

Precio no es lo mismo que valor

Warren Buffett, uno de los inversores más exitosos y sabios de la historia, lo sintetiza a la perfección: “precio es lo que pagás, valor es lo que recibís”.

De esta forma, el precio nominal de un papel no indica nada respecto del valor de una compañía. No refleja si está barata o retrasada ni cara o apreciada.

Hay dos puntos que son importantes. El primero es trivial: no importa el precio porque lo relevante es el monto a invertir. Si vamos a hundir $ 10.000 en acciones, el capital invertido será el mismo si elegimos un papel de $ 2 o $ 400. Lo único que cambia es la cantidad de papeles en nuestro poder.

El segundo aspecto, más profundo, es que el valor de una acción va más allá de lo que indica su precio en una pantalla.

Hay miles de libros que exploran la noción de valor en finanzas. Pero, para ponerlo en una línea, podemos simplificar afirmando que una empresa crea valor invirtiendo capital para generar flujos de fondos futuros a una tasa que supere su costo de capital.

Cuanto más rápido pueda crecer y emplear más capital a tasas de rentabilidad atractivas, más valor crea. De esta manera, los drivers de la creación de valor son el crecimiento (de las ventas, ingresos operativos, etc.) y el retorno sobre el capital invertido.

Estos conceptos son la columna vertebral de unos de los métodos de valuación más usados en el mundo de las finanzas: valor intrínseco o  flujo de fondos descontados.

Este enfoque se basa en proyecciones de la rentabilidad, el crecimiento de las variables más importantes y la tasa de descuento con el objetivo de hallar los flujos de caja que se generan hacia adelante.

Claro que el proceso de valuación a través de los flujos descontados, si bien es el más adecuado, no es el más fácil de efectuar. Las estimaciones requieren conocimiento, destreza y, más importante aún, sentido común.
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Ante esto, ¿qué podemos hacer los pequeños inversores para decidir mirar la valuación de las empresas? Si no recurrimos al valor intrínseco, entonces podemos guiarnos por el enfoque de múltiplos o valor relativo.

Múltiplos, un camino rápido para analizar valuaciones

Un múltiplo es un indicador que combina dos variables y sirve para comparar una acción con otra del mismo sector, con la misma acción en el pasado o con el promedio del mercado.

Así, la existencia de un múltiplo que se aleje de lo que estamos viendo en el análisis podría indicar una anomalía que valdría la pena explorar y, quizás, nos lleve a afirmar una valuación retrasada.

En este sentido, dos de los múltiplos más empleados por los analistas e inversores son el ratio Precio sobre Ganancias (Price-to-Earnings Ratio o P/E) y Enterprise Value (EV) / EBITDA.

El P/E es el cociente entre el precio de mercado de una acción y la ganancia por acción. Esta puede ser la de los últimos 12 meses (trailing P/E) o la proyectada en el futuro (forward P/E). En concreto, el P/E da una noción de cuántos años hacen falta para recuperar la inversión de mantenerse constantes los beneficios y ser distribuidos en su totalidad en forma de dividendos.

Así, el P/E da una base para comparar empresas. Si éstas tienen métricas financieras similares, aquella con menor P/E es la más barata y constituye una oportunidad de compra. Sin embargo, a causa las diferentes estructuras patrimoniales, se recomienda usar el P/E para firmas de un mismo sector o contra el promedio del mercado.

Para evitar este inconveniente del P/E, lo mejor es recurrir a la otra métrica importante: EV/EBITDA. En el numerador está el valor teórico de una empresa, que se calcula como la capitalización bursátil más la deuda corporativa más los intereses minoritarios menos el dinero cash y sus equivalentes. El denominador incorpora una medida operativa de la compañía, que es el resultado neto más los intereses, impuestos, depreciaciones y amortizaciones (EBITDA, por sus siglas en inglés).

El ratio en cuestión da una idea de cuánto tiempo requería para la empresa repagar la inversión del comprador, asumiendo que no hay cambios en el EBITDA. Cuanto menor sea esa relación, más rápido el inversor llegaría al umbral de rentabilidad. Compañías con EV/EBITDA reducidos dan cuenta de una eficiencia operativa considerable, un aspecto medular de la rentabilidad y, por lo tanto, de la creación de valor.

Hechas estas aclaraciones, quisiera mostrarte las empresas más baratas del mercado en base a los múltiplos P/E y EV/EBITDA.

Estos resultados, como detallé antes, pueden darnos pistas de alguna valuación retrasada pero no deben considerarse en forma aislada. La decisión de inversión debe estar fundamentada con el resto de las variables que complementan la valuación como la rentabilidad, el crecimiento, el apalancamiento, el management, etc.

De todas formas, la tabla anterior incorpora nociones de valuación más profundas que la mera mención de que una acción está barata porque “vale menos que un alfajor”. Por eso no aparece ninguna de las acciones sugeridas en la nota de El Cronista Comercial.

Para invertir adecuadamente de ahora en más, recordá que el precio nunca pero nunca es igual al valor.

Por una nueva inversión exitosa,

Nery Persichini.

P.D.: Si te interesa conocer las mejores alternativas de valor de la bolsa local, te invito a que leas las sugerencias que ofrecemos en Revancha Argentina. Podés conocer más información haciendo click en este link.

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